申万宏源-2020年四季度建材行业投资策略：建材18年或重演,布局“新开工“,警惕“弱竣工“-20200928 来源：格隆汇
评级：看好
本期投资提示：
有别于当前市场的主流观点 - 四季度起房地产竣工将快速反弹，我们认为“三道红线”将打乱房地产的施工节奏，新开工超预期和竣工低于预期将成为四季度左右市场基本面判断的预期差，2018 年在建材行业发生的故事或在 2020 年 Q4和 2021 年 Q1 重演。
重要信息回顾：
2018 年融资收紧直接造成“强开工，弱竣工”，2B 企业杀估值。2018 年房地产施工链发生的故事本质是资金问题：（1）新开工为何高增？通常而言房地产的资金来源主要可分为销售回款、银行贷款、债券、非标和供应链融资/占款；从这个角度看，新开工的超长景气周期亦不难解释，2018 年起房地产融资资金环境大幅收紧，为维持周转，房地产企业不得不提升对其他资金来源的依赖度，权重所在的销售回款首当其冲，“预售制”回款机制下，作为达到预售的前提条件，新开工处于不得不高增的境地。（2）建筑工程投资和竣工面积增速为何负增？房地产的资金投向看，主要可分为拿地和施工，15 年牛市的后遗症是新一轮房地产牛市， 2017 年房地产的拿地力度加大使得 2018 年房地产企业的土地购置费居高不下，在到位资金增量约束的背景下，可用于施工的资金高度短缺，直接导致了建筑工程投资和竣工的迟到。在这种背景下水泥具备明显超额收益、玻璃跑输、2B 企业杀估值。
房地产“三道红线”或使建材18年重演。（1）基本面：我们认为，如果房地产“三道红线”正式实施，将再次影响房产系统性施工节奏，为达到要求，房企将优先降杠杆，短期加速回款并削减支出是大概率事件，预计推盘和供应链融资将成为这一轮去杠杆的主要资金增量，而支出端拿地将回落，建筑工程投资的额度也将受到约束。我们预计相对优质的房企也需要半年左右去实现报表修复，这将直接导致后两个季度的新开工超预期，而竣工修复的节奏或进一步延后。（2）预期面，当下外部不确定性和货币信用环境预期波动将持续影响市场，拉长视角看，随着全球经济的负面因素淡化，财政政策和货币政策的陆续退出预期也将逐渐出现，将间接造成我国流动性环境易紧难松，宏观环境叠加房地产供应链融资增加将对 2B 板块估值构成压力。
投资建议：参考 18 年末，配置低估值新开工品种，时刻准备高性价比周期成长股抄底机会（瓷砖板块）。综合对四季度基本面和预期面的判断，我们认为，当下的板块配置可参考 2018 年末，优先选择两个方向：（1）配置兼顾基本面环比向上和安全边际的板块。水泥是绑定房地产新开工逻辑的低估值板块，基建需求短期向上趋势确定且今年拉尼娜现象所导致的超常规雨季使得前期部分需求被滞后，潜在旺季需求有望超预期，攻守兼备属性或成为四季度抱团方向，重点推荐华东水泥龙头海螺水泥、海螺的弹性衍生品种。（2）估值消化能力强且现阶段性价比较高的周期成长股。2018 年给资本市场的教训不止是 2B企业对资金环境的敏感性，更重要的是对细分行业龙头而言，逆势其实是其扩张最好的机会。尤其是对具有强业绩确定性的细分赛道龙头，在长期集中度提升逻辑无法证伪背景下，回调其实是长期视角的最佳战略配置机会。择时上，2B 周期成长股估值弹性大，跌破合理估值区间的个股是首选标的。重点推荐重现“价值底”的帝欧家居，同时建议关注蒙娜丽莎、伟星新材、永高股份、北新建材、三棵树、坚朗五金、中国巨石。
风险提示：外部不确定性升级、房地产融资监管引发系统性风险、基建投资低于预期。
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