回顾：早周期、高增长领跑。建材属于周期行业，受宏观政策影响，与地产、基建密不可分，但下属子行业明显分化，我们分 3 个维度回顾：（1）景气率先恢复，例如 2-5 月的水泥、防水、减水剂行业，年初受疫情影响，国内出口、消费行业持续低迷，为防止经济过快下滑，依靠传统经济带动经济复苏，地产与基建预期较为充分，同时双降改善资金环境。（2）高增长与高确定性提升估值，例如 2019 年以来精装集采逻辑下，B 端建材收入增速加快且相对C 端品类，订单的确定性更高，2020 上半年经济发展背景特殊，消费建材的靓丽基本面尤为突出，市场关注度陡升，并在 5 月呈现板块式“爆发”，催化剂包括下游地产企业拟参与材料企业定增、保碧基金赋能等。（3）拐点效应，阶段性拐点向上例如玻纤、玻璃、非 B 端建材，存在阶段性拐点向下迹象的行业包括水泥、B 端建材。
水泥：需求存异，供给边际改善贡献大。2016-2019 年，受益地产景气周期与供给侧改革，水泥供需弹性双双释放，均价逐年提高，盈利能力创新高。2020年以来，疫情和雨水干扰正常施工节奏，需求非常规变动，曾经被高景气掩盖的新增产能矛盾、区域流动矛盾更加突出，微观体现在四季度旺季部分地区价格疲软，区域表现各异。未来 1 年内，需求景气是否延续，更加依赖政策变化，地产拿地/开工的积极程度和基建抓手的力度，取决于海内外疫情变化、政治经济环境变化，预判难度较大，需求可能呈现出区域深度分化与高度不可控性。而供给端改善空间更大，也具备实操性，包括不限于两广错峰空白、北方错峰延续、西南过剩解决、中建材优质水泥资产拟回 A 后的内部优化、环保技改严格排放等。此外，继续关注龙头企业通过骨料业务发展、海外市场开拓，培育新的增长点。
消费建材：消加速分化，模式智慧绽放。除石膏板行业外，防水、涂料、瓷砖、五金、管材、板材等行业，绝大多数参与者是民营企业，以及少部分央企/国企、外资，消费建材一直以来是商业模式绽放，灵活体现民营智慧的板块。近年来，精装与集采红利推动龙头订单粗放式增长，集中度提升主线更加清晰，确定性获得估值溢价。我们认为，中短期精装继续渗透，但市场的考量重增现金流维度，“垫资模式”执行难度与风险双增。未来 1 年各行业有望出现分水岭，管理层决策是企业以后数年成长分化的基础，提示 2021 年以史为镜，回顾行业进程，明晰龙头穿越周期的方式，坚守核心竞争力。同时，有望观察到“价格战”以外的模式智慧与卓越的治理能力。
巨头之路：扩品类，谋协同，建平台。我们认为，扩品类将承接精装集采，成为下一阶段的趋势性变化。扩品类包括主打产品拓展细分垂直领域、向产业链延伸，前提条件一定是原领域发展成熟，龙头具备行业绝对影响力，原渠道可借势。当前，建材龙头企业，例如东方雨虹、北新建材、海螺水泥、三棵树、中国联塑、伟星新材等均有潜力成为行业巨头。
推荐标的：海螺水泥、东方雨虹、北新建材、伟星新材、旗滨集团、兔宝宝、祁连山、华新水泥、永高股份、蒙娜丽莎，及中国巨石、三棵树（化工团队覆盖）。
建材新面孔：关注共创草坪、奥普家居、东鹏控股等。
风险提示：雨水影响工程进度不及预期；基建资金到位时间不及预期；海外疫情变化及进口水泥流入不及预期；宏观流动性趋紧的风险；地产调控继续趋严、精装收紧的风险。
